摘要：公司毛利率環(huán)比＋6.7個(gè)百分點(diǎn)至38.2％。2013年公司增長(zhǎng)主要來自東露天、禾草溝和王家?guī)X投產(chǎn)。盈利預(yù)測(cè)，小幅上調(diào)盈利預(yù)測(cè)。風(fēng)險(xiǎn)，政策大幅放松；自然災(zāi)害等因素導(dǎo)致煤價(jià)大幅上漲。
　　
　　公司近況:公司1-3Q實(shí)現(xiàn)收入646.0億元,同比下降3.8%;歸屬母公司股東凈利潤(rùn)68.5億元,A/H股EPS0.52/0.53元,同比下降10.4%/14.8%。其中3Q收入192.0億元,同比下降19.5%,環(huán)比下降18.3%;A/H股凈利潤(rùn)為20.8/19.0億元,折合EPS0.16/0.14元,同比下降21.9%/28.4%,環(huán)比下降2.6/9.9%,A股高于我們預(yù)期的0.11元和市場(chǎng)預(yù)期的0.15元,H股與我們預(yù)期的0.14元一致(市場(chǎng)預(yù)期為0.12元),主要由于成本控制好于預(yù)期。
　　
　　評(píng)論:加大降成本力度以及擴(kuò)大合同煤銷售基本抵消煤價(jià)下滑影響。
　　
　　3Q動(dòng)力煤現(xiàn)貨比例環(huán)比-5.9個(gè)百分點(diǎn)至46.5%,動(dòng)力煤價(jià)格環(huán)比-10.7%(合同-4.1%、現(xiàn)貨-18.0%,現(xiàn)貨價(jià)低于合同價(jià)),焦煤價(jià)格環(huán)比-11.3%,導(dǎo)致總均價(jià)環(huán)比-10.0%。但公司降成本力度顯著加大,3Q單位成本環(huán)比-22.0%(3Q10和3Q11分別環(huán)比-10.3%和+1.3%),1-3Q單位成本同比-5.4%。公司毛利率環(huán)比+6.7個(gè)百分點(diǎn)至38.2%。
　　
　　銷售和財(cái)務(wù)費(fèi)用環(huán)比上升,但管理費(fèi)用環(huán)比下降。由于3Q市場(chǎng)低迷,銷售費(fèi)用環(huán)比+8.0%,費(fèi)用率+3.9個(gè)百分點(diǎn)至16.0%;管理費(fèi)用控制較好,環(huán)比-26.8%;由于債務(wù)大幅增加,財(cái)務(wù)費(fèi)用+57.4%。公司9月發(fā)行中票50億元,但隨著大量項(xiàng)目推進(jìn),預(yù)計(jì)未來仍有資金缺口,財(cái)務(wù)費(fèi)用將呈進(jìn)一步上升趨勢(shì)。
　　
　　中長(zhǎng)期產(chǎn)量增長(zhǎng)有一定保障,煤化工尚處起步階段。2013年公司增長(zhǎng)主要來自東露天(增加7mt)、禾草溝(增加2mt)和王家?guī)X投產(chǎn)(增加3mt)。長(zhǎng)期來看,公司增長(zhǎng)主要來自母杜柴登、納林河二號(hào)井、門克慶、葫蘆素等,產(chǎn)量增長(zhǎng)有一定保障。公司規(guī)劃了大量煤化工項(xiàng)目,但大部分尚處前期階段。
　　
　　盈利預(yù)測(cè):小幅上調(diào)盈利預(yù)測(cè)。預(yù)計(jì)2012/13年產(chǎn)量增速7.0%/7.8%、價(jià)格漲幅-4.9%/-3.7%、成本漲幅-8.2%/8.0%(下調(diào)14.1/0.0ppt),上調(diào)A股EPS至0.60/0.49元(上調(diào)4.5%/17.0%),H股EPS至0.62/0.52元(上調(diào)0.0%/11.4%),上調(diào)H股目標(biāo)價(jià)11%至7.8港幣。
　　
　　估值與建議:盈利壓力并未完全消除,建議波段參與者獲利了結(jié)。公司目前股價(jià)對(duì)應(yīng)的2013年A/H股PE分別為14.6x和11.9x,估值合理。
　　
　　考慮到行業(yè)基本面疲弱、中期盈利壓力猶在,維持“中性”評(píng)級(jí),建議短期上漲后逐步獲利了結(jié)。
　　
　　風(fēng)險(xiǎn):政策大幅放松;自然災(zāi)害等因素導(dǎo)致煤價(jià)大幅上漲。
　　
　　來源：中金公司
　　
　　

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