正回購利率下行顯示出管理層引導(dǎo)短期資金價格回落的政策意圖。

　　上周末降息的熱度還在持續(xù)，11月25日，央行又“出人意料”地以利率招標(biāo)方式開展了正回購操作，將14天期回購利率下調(diào)至3.20%，引導(dǎo)市場利率穩(wěn)步走低的政策意圖明顯。

　　此前，央行于11月18日和20日分別在公開市場上進(jìn)行了200億元14天期和100億元14天期正回購操作，中標(biāo)利率均為3.4%。

　　“比較出人意料的是，沒有想到央行會這么快地繼降息之后幾天內(nèi)就降低了回購利率水平,但這一舉動其實(shí)也在市場預(yù)期之中�！眮碜赞r(nóng)行的分析人士表示，央行降低正回購利率配合貸款基礎(chǔ)利率的下調(diào)，意在使得降息的效果擴(kuò)大化。

　　東莞銀行分析師陳龍認(rèn)為，僅就本周二的公開市場操作情況來看，說明了當(dāng)前總量寬松的現(xiàn)實(shí)仍然存在，由于上周和本周的資金緊張是結(jié)構(gòu)性的緊張，正是這種結(jié)構(gòu)性緊張使央行有底氣繼續(xù)下調(diào)正回購的中標(biāo)利率，而這個利率下調(diào)必將在后續(xù)回購價格上得到體現(xiàn)。

　　而此前，在央行采取了不對稱降息后，市場早有預(yù)計(jì)，從歷史情況看，存貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)后，央行公開市場操作利率也會出現(xiàn)相應(yīng)的調(diào)整，預(yù)計(jì)央行正回購操作利率將下調(diào)至3.2%。

　　市場普遍認(rèn)為，公開市場正回購利率下調(diào)的信號驗(yàn)證央行政策的延續(xù)性，央行政策操作的步伐可能仍未停止�！皬囊酝�降息來看，也存在過連續(xù)兩周下調(diào)回購利率的情況，甚至第二周下調(diào)的幅度高于第一周，如2012年7月份的降息。因此，不排除下周回購利率可能還會繼續(xù)下調(diào)，畢竟目前二級市場回購利率下降不明顯，本周二招標(biāo)的3個月國庫現(xiàn)金存款利率也高于前幾次，可能需要公開市場進(jìn)一步引導(dǎo)�！敝薪鸸�司分析師陳健恒表示。

　　事實(shí)上，回購利率往往比存貸款利率更快地傳遞利率政策信號，有利于加強(qiáng)對市場預(yù)期的引導(dǎo)，發(fā)揮市場利率調(diào)節(jié)資金供求的作用。在成熟市場經(jīng)濟(jì)國家，公開市場操作的普遍性和適用性要強(qiáng)過存款準(zhǔn)備金率調(diào)整，而以回購利率作為政策目標(biāo)利率，引導(dǎo)貨幣市場利率調(diào)整，更是國外央行的常見做法。

　　今年三季度以來，央行累計(jì)開展正回購操作4000多億元，同時不斷優(yōu)化操作期限品種。根據(jù)短期流動性供求復(fù)雜多變的特點(diǎn)，適時將公開市場正回購操作期限由28天期縮短至14天期，進(jìn)一步提高了流動性管理的針對性和有效性。

　　與此同時，央行結(jié)合市場利率走勢變化適時增強(qiáng)公開市場操作利率彈性，三季度公開市場14天期正回購操作利率先后兩次分別下行10個基點(diǎn)和20個基點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)了對市場預(yù)期的有效引導(dǎo)。截至9月末，14天期正回購操作利率為3.5%，較二季度下降了30個基點(diǎn)。10月份14天期正回購操作利率進(jìn)一步下行10個基點(diǎn)。

　　“可以看到，央行比較注重運(yùn)用價格杠桿引導(dǎo)市場利率適當(dāng)下行，7月、9月和10月三次下調(diào)14天期正回購操作利率共40個基點(diǎn)，自9月份起適度下調(diào)抵押補(bǔ)充貸款（PSL）資金利率。央行的這些措施有助于帶動短端利率中樞水平下移傳遞至中長端。而25日央行又下調(diào)正回購利率，說明央行希望在政策利率調(diào)整之后形成短中長期利率聯(lián)動調(diào)整的效果，使整個金融市場朝著降低融資成本的方向發(fā)展，使降息的效果最大化�！比A安證券分析師稱。

　　同時，央行25日的正回購操作量較上一期再減50億元，由于今日有200億元前期央行正回購到期，此舉將形成150億元的單日資金凈投放。來自工行的分析員稱，在市場資金面因新股集中發(fā)行等因素造成短期收緊的背景下，央行連續(xù)在公開市場開展凈投放也有助于緩和市場情緒。

　　此前，央行曾表示，目前銀行體系流動性總體充裕。近日，受多只新股即將密集發(fā)行等因素影響，市場短期資金供求和貨幣市場利率有所波動。同時，央行還表示，需要時將通過多種貨幣政策工具及時提供流動性支持。
　

    　上周末降息為逾兩年來首次，而配合正回購利率的下調(diào)，也體現(xiàn)了繼續(xù)引導(dǎo)市場利率下行的意圖。不過，專家認(rèn)為，這些調(diào)整仍屬于中性操作，并不代表貨幣政策取向發(fā)生變化。

　　相關(guān)分析認(rèn)為，14天期正回購發(fā)行利率小幅下調(diào)是響應(yīng)中央降低企業(yè)融資成本的號召，但這并不意味著貨幣政策出現(xiàn)明顯的放松，更多的是一種“定向”解決問題的思路體現(xiàn)。

　　整體看，今年以來，宏觀調(diào)控比較注重加強(qiáng)利率引導(dǎo)。比如說，PSL的探索有助于打造一個中期政策利率，以實(shí)現(xiàn)在短期利率管理之外，對中長期利率水平的引導(dǎo)；此外，公開市場操作中回購中標(biāo)利率也有一定的引導(dǎo)意味。

　　在部分業(yè)內(nèi)人士看來，盡管自上周開始銀行間資金面即呈現(xiàn)出逐日趨緊的格局，但如果放大時間跨度考量，今年以來流動性總體仍顯寬松，短期的資金面波動不足為慮。陳龍認(rèn)為，一方面，央行連續(xù)創(chuàng)新了多種貨幣政策工具，向市場累計(jì)凈投放超過萬億元的基礎(chǔ)貨幣；另一方面，同業(yè)的規(guī)范化治理也使得資金回歸銀行間市場，成為流動性好轉(zhuǎn)的一大動力�！霸谵D(zhuǎn)型升級、穩(wěn)增長、降低融資成本、防范金融風(fēng)險(xiǎn)和推進(jìn)金融市場改革深化等多重目標(biāo)都需要穩(wěn)定偏松貨幣市場環(huán)境支持的大背景下，流動性未來突然轉(zhuǎn)向的可能性并不大�！�

　　“從目前的情況來看，貨幣政策將繼續(xù)保持穩(wěn)健，但這并不意味著貨幣政策在執(zhí)行上沒有空間。為了解決經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的結(jié)構(gòu)性問題，可能會有更多的定向性措施相繼出臺，其中不排除繼續(xù)使用市場手段對利率加以引導(dǎo)�！鄙鲜鋈A安證券分析師表示。（來源：金融時報(bào)）