由于眾所周知的取暖季環(huán)保限產(chǎn)和四季度海外礦山發(fā)貨高峰，鐵礦石各合約近期紛紛創(chuàng)下階段性低點(diǎn)。但我們認(rèn)為，鐵礦石后續(xù)的下跌空間有限，尤其是1809合約的價(jià)格已經(jīng)被低估。

海運(yùn)費(fèi)有望維持高位

2016年年初，澳大利亞到中國的海運(yùn)費(fèi)不足3美元/噸，而到了2017年10月，這一價(jià)格最高時(shí)已經(jīng)上揚(yáng)到9美元/噸。與此對應(yīng)，海運(yùn)費(fèi)占鐵礦石到岸價(jià)的比例從4.6%提高到了15%。

我們認(rèn)為，海運(yùn)費(fèi)持續(xù)上漲到目前的價(jià)格水平是符合基本面的。航運(yùn)業(yè)本質(zhì)上是朱格拉周期的同向受益者。在朱格拉周期的上升期，航運(yùn)業(yè)的需求就會擴(kuò)張，從而拉動海運(yùn)費(fèi)不斷上漲。海運(yùn)費(fèi)還受到原油價(jià)格的成本支撐，而原油除了本身的供求關(guān)系，其實(shí)也是朱格拉周期的同向指標(biāo)。

近期布倫特原油已經(jīng)站上60美元/桶的位置，我們認(rèn)為這主要得益于兩個(gè)方面，即OPEC與非OPEC的聯(lián)合減產(chǎn)，以及頁巖油的新勘探支出下降。2017年減產(chǎn)協(xié)議達(dá)成以來，OPEC原油總產(chǎn)量確實(shí)回落至2016年之前水平，非OPEC的俄羅斯也兌現(xiàn)了減產(chǎn)30萬桶/日的承諾。而美國退出《巴黎協(xié)定》，從而可能變?yōu)樵�油凈出口國。如果預(yù)期兌現(xiàn)，那么美國將沒有主觀打壓油價(jià)的動力。原油價(jià)格結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)為BACK結(jié)構(gòu)的概率在增加，這將限制生產(chǎn)商遠(yuǎn)期拋售量。隨著全球經(jīng)濟(jì)的持續(xù)復(fù)蘇，原油價(jià)格有望站穩(wěn)60美元/桶的位置。

新交割標(biāo)準(zhǔn)提高折價(jià)

大商所已經(jīng)修改鐵礦石合約交割標(biāo)的，新的標(biāo)準(zhǔn)從1809合約開始執(zhí)行。根據(jù)我們統(tǒng)計(jì)的可交割樣本，平均交割成本將提高10元/噸左右。其中，扣罰增加最高的是CSN IOH7品種，其交割折扣將從現(xiàn)在的27元/噸增加到46元/噸，金布巴粉最高扣罰也將提高到13.5元/噸的水平。

當(dāng)前鐵礦石1809合約盤面價(jià)格在453元/噸，若剔除海運(yùn)費(fèi)上漲與交割標(biāo)準(zhǔn)提高部分，即總計(jì)扣除56—57元/噸，則對應(yīng)過去的期貨盤面價(jià)在396元/噸。如果投資者打開行情軟件看到的期貨價(jià)格是396元/噸而非453元/噸，還有多少資金愿意去做空呢？但其實(shí)現(xiàn)在的453元/噸就等于過去的396元/噸。與此對應(yīng)，62%品位的澳洲粉礦的離岸價(jià)格僅為50美元/噸。從基本面的角度看，這也是1809合約盤面價(jià)打壓到417點(diǎn)后即拐頭向上的主要原因。

未來礦山增量有限

2018年，印度將從鐵礦石凈出口國轉(zhuǎn)變?yōu)檫M(jìn)出口平衡。我們跟蹤的全球主要礦山2018年的增產(chǎn)量將從2017年的9000萬噸下降到5000萬噸，全球的鐵礦石供應(yīng)增量已經(jīng)大幅縮小。

綜合以上幾個(gè)方面，我們認(rèn)為，盡管取暖季限產(chǎn)存在利空作用，但當(dāng)前的鐵礦石價(jià)格實(shí)際并未被高估，后期進(jìn)一步下挫創(chuàng)新低的概率并不大，一味做空需要注意控制風(fēng)險(xiǎn)。